煤炭新產(chǎn)能貢獻(xiàn)增量，高分紅可期，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)公司煤炭業(yè)務(wù)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能穩(wěn)定釋放，煤炭生產(chǎn)成本優(yōu)勢(shì)突出，動(dòng)力煤生產(chǎn)穩(wěn)固業(yè)績(jī)基礎(chǔ)，煉焦配煤新產(chǎn)能釋放有望進(jìn)一步貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。我們下調(diào)2024 年盈利預(yù)測(cè)并新增2025-2026 年盈利預(yù)測(cè)， 預(yù)計(jì)2024-2026 年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)17.6/19.7/20.3 億元(2024 年前值為32.9 億元)，同比+68.8%/+12.5%/+3.0%;EPS 分別為1.22/1.37/1.41 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE 為7.9/7.0/6.8 倍。紅二煤礦已于2023 年12 月實(shí)現(xiàn)聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)，2024 年將開(kāi)始貢獻(xiàn)產(chǎn)量，伴隨紅一、紅二煤礦投產(chǎn)和達(dá)產(chǎn)，公司煉焦配煤生產(chǎn)比例有望增加，煤炭業(yè)務(wù)毛利率有望提升，且近年來(lái)公司資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降，貨幣資金/歸母凈利潤(rùn)、未分配利潤(rùn)/歸母凈利潤(rùn)比重皆高于行業(yè)平均水平，疊加公司資本開(kāi)支規(guī)模整體可控，公司分紅比例提升未來(lái)可期，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

煤炭業(yè)務(wù)：煤炭產(chǎn)量穩(wěn)步釋放，貢獻(xiàn)主要業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)截至2023 年末，公司煤炭產(chǎn)能達(dá)1930 萬(wàn)噸/年，其中權(quán)益產(chǎn)能1328 萬(wàn)噸/年，當(dāng)前公司產(chǎn)能處于爬坡階段，尤其是紅二煤礦240 萬(wàn)噸產(chǎn)能已開(kāi)始聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)，未來(lái)公司將繼續(xù)重點(diǎn)在內(nèi)蒙、寧夏等煤炭富集地區(qū)積極尋求有投資價(jià)值的煤炭資源項(xiàng)目，“十四五”期間計(jì)劃到2025 年末努力實(shí)現(xiàn)煤炭核定產(chǎn)能3000 萬(wàn)噸。近年來(lái)，公司精細(xì)成本管理，積極尋求降本增效方法，成本控制處于行業(yè)領(lǐng)先水平，噸煤毛利具備可比優(yōu)勢(shì)，疊加紅一、紅二煤礦以生產(chǎn)氣煤為主，且有少量1/2 中粘煤，原煤經(jīng)洗選可用作煉焦配煤、氣化原料或動(dòng)力煤，毛利率相比動(dòng)力煤更高，紅一、紅二煤礦產(chǎn)量釋放有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。

非煤業(yè)務(wù)：打造“煤-化-運(yùn)”一體化產(chǎn)業(yè)鏈，協(xié)同效應(yīng)明顯煤化工業(yè)務(wù)方面，昊華能源控股鄂爾多斯市昊華國(guó)泰化工有限公司一期規(guī)模年產(chǎn)40萬(wàn)甲醇，近年來(lái)，公司甲醇業(yè)務(wù)單噸價(jià)格持續(xù)下降、單噸成本持續(xù)增長(zhǎng)，導(dǎo)致單噸虧損幅度不斷擴(kuò)大，2024 年以來(lái)，公司甲醇業(yè)務(wù)盈利整體有所改善，甲醇業(yè)務(wù)對(duì)公司業(yè)績(jī)拖累有望減弱。鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)方面，東銅線承擔(dān)萬(wàn)利礦區(qū)高家梁、王家塔煤礦煤炭外運(yùn)任務(wù)，運(yùn)輸煤炭約600 萬(wàn)噸/年，設(shè)計(jì)運(yùn)輸能力1000 萬(wàn)噸/年，2017-2023年間鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)毛利率平均為59.7%，盈利整體維持相對(duì)穩(wěn)定水平;紅慶梁煤礦鐵路專(zhuān)用線項(xiàng)目已于2023 年7 月取得自治區(qū)發(fā)改委核準(zhǔn)，項(xiàng)目為紅慶梁煤礦配套項(xiàng)目，主要用于紅慶梁煤礦煤炭運(yùn)輸，目前正在積極辦理開(kāi)工手續(xù)。

高現(xiàn)金流疊加負(fù)債率下行，公司分紅比例提升未來(lái)可期2023 年公司分紅比例為48.46%，同比+12pct，以2023 年12 月31 日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，公司股息率為5.5%，截至2024 年6 月7 日，公司股息率為3.5%，維持相對(duì)較高水平。近年來(lái)公司資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)步下降，資本開(kāi)支整體可控，截至2023 年末公司貨幣資金/歸母凈利潤(rùn)為5 倍，未分配利潤(rùn)/歸母凈利潤(rùn)為4.9 倍，公司分紅水平仍具備提升條件，隨著紅一煤礦、紅二煤礦逐漸投產(chǎn)和達(dá)產(chǎn)，公司盈利能力有望進(jìn)一步提升，未來(lái)公司分紅比例提升可期。

風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)超預(yù)期下跌風(fēng)險(xiǎn);安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn);新建產(chǎn)能不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。